VPB — Lợi nhuận quý 2 lập kỷ lục, thị trường vẫn chiết khấu 33%

Đồng thuận	MUA — 3 MUA, 1 TÍCH LŨY trên 4 báo cáo có khuyến nghị
Giá mục tiêu	34.650 đ — trung vị 4 CTCK, dải 31.400–35.800
Giá hiện tại	25.300 đ (21/07/2026)
Tiềm năng	▲ +37,0%

Ngày 20/07/2026, VPBank trở thành doanh nghiệp niêm yết đầu tiên công bố lợi nhuận trước thuế một quý vượt mốc 10.000 tỷ đồng. Nhưng cổ phiếu lại đang giao dịch thấp hơn 33,4% so với đỉnh tháng 8/2025. Bài viết này đối chiếu 5 báo cáo phân tích công bố từ 24/04 đến 02/07/2026 với số liệu quý 2 vừa công bố — thứ mà không báo cáo nào trong số đó có được khi đưa ra giá mục tiêu.

Luận điểm đầu tư

1. Tín dụng tăng gấp 2,4 lần hệ thống. Dư nợ cho vay khách hàng quý 2/2026 đạt 1,16 triệu tỷ đồng, tăng 40,1% so với cùng kỳ, trong khi tín dụng toàn hệ thống chỉ tăng 16,7%. Cả 5 báo cáo đều xác định đây là nguồn tăng trưởng thu nhập lãi bù đắp cho biên lãi thuần thu hẹp.
2. Quý 2 vượt xa mọi dự phóng đang lưu hành. Lợi nhuận trước thuế quý 2 đạt 10.959 tỷ đồng, cao hơn 24,5% so với mức 8.799 tỷ mà Chứng khoán Rồng Việt dự phóng ngày 02/07. Lũy kế 6 tháng 18.880 tỷ đồng đã hoàn thành 46% kế hoạch năm 41.323 tỷ.
3. Chất lượng tài sản đảo chiều. Nợ xấu giảm 30 điểm cơ bản về 3,28% và tỷ lệ bao phủ nợ xấu hồi từ 52,8% lên 56,2% — ngược với xu hướng xấu đi mà cả 5 báo cáo cảnh báo sau quý 1. FE Credit vẫn là điểm trừ khi 6 tháng chỉ lãi 152,6 tỷ đồng.
4. Định giá dưới trung vị lịch sử của chính mã. P/B 1,08 lần nằm ở phân vị 39 của dải 5 năm (trung vị 1,15 lần) và thấp hơn trung vị ngành 1,26 lần, dù ROE bốn quý gần nhất đạt 17,4%.

Kết quả kinh doanh quý 2/2026

Tổng thu nhập hoạt động quý 2 đạt 23.484 tỷ đồng, tăng 42,0% so với cùng kỳ. Điểm đáng chú ý nằm ở dòng chi phí: lợi nhuận trước dự phòng tăng 21,0% so với quý liền trước trong khi chi phí dự phòng gần như đi ngang, và chính khoảng cách này tạo ra mức tăng 38,4% của lợi nhuận trước thuế. Tổng tài sản vượt 1,5 triệu tỷ đồng, tăng 19% so với cuối năm 2025.

Kết quả hợp nhất theo quý (tỷ đồng)

Chỉ tiêu	Q1/26	Q2/26	Thay đổi (▲ tăng / ▼ giảm)
Tổng thu nhập HĐ	19.908	23.484	▲ +18,0%
LN trước dự phòng	15.590	18.870	▲ +21,0%
Chi phí dự phòng	7.669	7.910	▲ +3,1% (bất lợi)
LN trước thuế	7.921	10.959	▲ +38,4%
LN sau thuế	6.329	8.776	▲ +38,7%
Dư nợ cho vay	1.040.917	1.161.402	▲ +11,6%

Chỉ số vận hành (bốn quý gần nhất)

Chỉ số	Q1/26	Q2/26	Thay đổi (▲ tăng / ▼ giảm)
Biên lãi thuần	5,61%	5,40%	▼ −21 điểm cơ bản
Chi phí vốn	4,95%	5,24%	▲ +29 điểm cơ bản (bất lợi)
Nợ xấu	3,58%	3,28%	▼ −30 điểm cơ bản (thuận lợi)
Bao phủ nợ xấu	52,80%	56,17%	▲ +3,4 điểm %
Chi phí trên thu nhập	24,15%	22,44%	▼ −1,7 điểm % (thuận lợi)
ROE	15,57%	17,37%	▲ +1,8 điểm %

Chất lượng lợi nhuận thì phân hoá. Chứng khoán VPBank lãi 2.159 tỷ đồng riêng trong quý 2, tăng 293% so với quý trước, đẩy tỷ trọng thu nhập không bền vững trên tổng thu nhập hoạt động từ 4,3% lên 8,5% chỉ trong ba tháng. Ở chiều ngược lại, FE Credit — trụ cột mà đại hội cổ đông kỳ vọng lợi nhuận gần gấp đôi cùng kỳ — mới đạt 13% kế hoạch năm sau 6 tháng, với lãi trước thuế 152,6 tỷ đồng so với 267 tỷ cùng kỳ.

Định giá

VPB giao dịch tại P/B 1,08 lần, tương ứng phân vị 39 của dải 5 năm với vùng thường dao động 1,03–1,33 lần. So với 14 ngân hàng cùng ngành, biên lãi thuần và ROA của VPB đứng đầu bảng, nhưng nợ xấu xếp thứ 13 trên 15 — chiết khấu định giá vì thế không phải không có cơ sở. Là ngân hàng nên không áp dụng chiết khấu dòng tiền; định giá dựa trên bội số sổ sách và đồng thuận CTCK.

Phương pháp	Giá trị	Ghi chú
GMT trung vị	34.650 đ	Trung vị 4 báo cáo có giá mục tiêu
Đồng thuận rộng	35.050 đ	18 báo cáo tính từ tháng 01/2026
P/B mục tiêu	1,35–1,40 lần	Hàm ý 32.500–33.700 đ
Dải P/B 5 năm	1,03–1,33 lần	Hiện 1,08 lần, phân vị 39

Đồng thuận và khác biệt giữa các CTCK

CTCK	Ngày	Khuyến nghị	GMT (đ)
VDSC	02/07/26	TÍCH LŨY	31.400
Mirae Asset	25/06/26	MUA	33.800
KAFI	29/05/26	MUA	35.500
BETA	21/05/26	MUA	35.800
PSI	24/04/26	Không nêu	—

Điểm đồng thuận rất rõ: tín dụng quý 1 tăng 10,2% so với đầu năm, gấp hơn ba lần toàn hệ thống, và 4 trên 5 báo cáo coi biên lãi thuần thu hẹp là rủi ro lớn nhất với dự phóng của chính họ.

Khác biệt lớn nhất nằm ở con số biên lãi thuần hợp nhất năm 2026: VDSC hạ về 5,2%, Mirae Asset giữ 5,51%, KAFI dự phóng 5,66%, trong khi ban lãnh đạo — theo ghi nhận của PSI tại đại hội cổ đông — hướng dẫn biên lãi thuần ngân hàng riêng lẻ chỉ 4,4%. Về tăng trưởng tín dụng cả năm, VDSC thận trọng ở mức 30% cho ngân hàng mẹ, Mirae Asset dự phóng 25%, còn kế hoạch ngân hàng là 34–35%. Riêng kế hoạch tăng vốn, Mirae Asset cảnh báo pha loãng chỉ số sinh lời nếu lợi nhuận không theo kịp vốn chủ, còn VDSC xếp đây là chất xúc tác tái định giá tích cực cho năm 2027.

Hai góc nhìn về nghịch lý giá và lợi nhuận

Góc nhìn tích cực. Biên lãi thuần bốn quý gần nhất ở mức 5,40%, gấp 1,8 lần trung vị ngành 2,95% và cao nhất trong 15 ngân hàng so sánh. Quan trọng hơn, lợi suất tài sản sinh lãi đã ngừng giảm, nhích từ 9,97% lên 9,99% giữa hai quý, cho thấy ngân hàng chuyển được một phần chi phí sang đầu ra. Mỗi 20 điểm cơ bản biên lãi thuần mất đi tương đương khoảng 2.600 tỷ đồng thu nhập lãi một năm, trong khi dư nợ tăng thêm 332 nghìn tỷ trong 12 tháng đóng góp lớn hơn nhiều lần.

Góc nhìn thận trọng. Mắt xích yếu là giả định tín dụng giữ được nhịp 40%, trong khi tín dụng hệ thống chỉ tăng 16,7% và đang chậm lại. Bằng chứng trực tiếp: ngày 18/07/2026 VPBank nâng lãi suất tiết kiệm lên tới 9%/năm cho kỳ hạn 6–12 tháng — không báo cáo nào trong 5 bản tổng hợp mô hình hoá đợt tăng này. Chi phí vốn đã nhảy 29 điểm cơ bản chỉ trong một quý, giữa lúc lãi suất liên ngân hàng qua đêm chỉ 3,87% và đang giảm.

Nghĩa là áp lực đến từ cơ cấu vốn của chính ngân hàng chứ không phải chu kỳ thanh khoản: tỷ trọng vốn bán buôn đã lên 41,4% từ mức 32,5% một năm trước, còn tỷ lệ tiền gửi không kỳ hạn chỉ 13,9%.

Phía tích cực thắng ở dữ liệu đã xảy ra; phía thận trọng thắng ở cấu trúc phía trước. Cán cân sẽ nghiêng nếu bốn điều kiện cùng xuất hiện: biên lãi thuần quý 3 giữ trên 5,2%, chi phí vốn không vượt 5,5%, FE Credit đạt trên 40% kế hoạch sau 9 tháng, và tỷ trọng thu nhập không bền vững quay về dưới 6%.

Rủi ro chính

• Rủi ro cao — chi phí vốn leo thang sau đợt nâng lãi suất huy động lên 9%/năm giữa tháng 7/2026, đẩy biên lãi thuần xuống dưới mọi dự phóng CTCK đang lưu hành.
• Rủi ro trung bình — nợ xấu tại FE Credit mà VDSC ước khoảng 17% chưa được xử lý dứt điểm, trong khi lợi nhuận 6 tháng mới đạt 13% kế hoạch năm.
• Rủi ro trung bình — tăng vốn điều lệ tỷ lệ 26% trong quý 3/2026 và phát hành riêng lẻ khoảng 5% có thể pha loãng các chỉ số sinh lời trong ngắn hạn.
• Rủi ro thấp — bao phủ nợ xấu 56,2% chỉ ngang trung vị ngành, mỏng hơn nhóm ngân hàng quốc doanh nếu chu kỳ tín dụng đảo chiều.

Kết luận

Khoảng cách giữa lợi nhuận đỉnh và mức giá thấp hơn 33,4% so với tháng 8/2025 phản ánh việc thị trường đang định giá rủi ro cơ cấu vốn và đợt pha loãng sắp tới, chứ không phải nghi ngờ khả năng tạo lợi nhuận. Dòng tiền cũng cùng hướng đó: khối ngoại bán ròng 781 tỷ đồng trong 20 phiên và dòng tiền tổ chức bán ròng 10 phiên liên tiếp trong khi cá nhân trong nước mua ròng.

Điều đáng theo dõi nhất trong quý 3 không phải là con số lợi nhuận mà là chi phí vốn — biến số duy nhất mà cả 5 báo cáo đều đặt cược và cả 5 đều chưa cập nhật.

Xem báo cáo đầy đủ 4 trang — bảng kết quả kinh doanh chi tiết, biểu đồ giá kèm thời điểm từng CTCK ra khuyến nghị, phần định giá và tranh luận hai chiều — tại phần tài liệu đính kèm cuối bài.

---

Miễn trừ trách nhiệm: Bài viết do FinLens tổng hợp tự động từ dữ liệu thị trường và các báo cáo phân tích công bố công khai của các công ty chứng khoán, phục vụ mục đích thông tin. Đây không phải khuyến nghị mua bán chứng khoán. FinLens không phải công ty chứng khoán và không được cấp phép tư vấn đầu tư. Nhà đầu tư tự chịu trách nhiệm với quyết định của mình. Dữ liệu chốt ngày 21/07/2026.